1.1根基环境：贴片类职业皮肤看护龙头厂商，股权密集
国内贴片类职业皮肤看护环境趋向龙头品牌商，经营敷尔佳等出名品牌。敷尔佳从事职业皮肤看护产品的公司，产品笼盖医疗器械敷料和成果性护肤品，基于对透明质酸钠和胶原卵白等焦点质料应用，形成以轻中度痤疮辅助医治、激动创面愈合及皮肤修复的医疗器械敷料贴产品、多形式的成果性护肤品的产品体系。旗下领有敷尔佳、敷尔佳1美、敷尔佳花季品牌，笼盖医疗机构、美容机构、药店、CS店、商超、电商等渠道。凭据Frost&Sullivan数据，2020年公司职业皮肤看护产品范例中敷料贴及贴片膜类产品贩卖额环境趋向份额位居行业第一，份额为21.3%，其中医疗器械类敷料以25.9%市占率位居行业第一，成果性化装品贴片膜类产品以16.6%的市占率位居行业第二。
公司前身为华信药业，2012年开始涉足皮肤看护平台开展近十年。公司前身为华信药业，建立于1996年，要紧经营粉针打针剂处方药贩卖，2012年瞄准皮肤看护产品平台作为来日重点开展偏向，经过两年研发，华信与制造企业同盟实现医用透明质酸钠修复贴产品研发，在2015年景功注册敷尔佳商标。2018年华信休止经营，旗下皮肤看护业务由敷尔佳秉承，2021年2月敷尔佳通过换股回收制造企业哈三联旗下负责化装品及药械产品制造的子公司北星药业，实现家当链一体化。
创始人持股比例高，焦点工作职员领有股权。凭据上市前股权结构（休止2021年8月），公司现实控制人张立国直接持有公司股分93.81%，第二大股东为哈尔滨三联药业股分有限公司，持有公司股分比例为5.00%；别的，公司12名焦点工作职员通过上市前股权激励持有公司股分，其中焦点高管包括郝庆祝、孙娜、沈晓溪等。整体而言，公司现实控制人持股比例高，焦点工作职员领有公司股权，股权结构清楚，激励机制完善。
高管团队具有医药关联背景，焦点团队稳定。公司现实控制人张立国师傅、副总郝庆祝师傅、总经理助理潘宇姑娘等焦点高管具有医药关联背景。焦点高管团队自加入公司以来保持稳定，未发现庞大更改。
募集资金将要紧用于品牌营销推广及制造基地建设。凭据公司这次募集资金环境，拟发行股本不超过4008万股，不低于刊行后总股本的10%，拟募集资金19.0亿元；募集资金将要紧用于投资有助于公司晋升产能及产品格量经管程度的制造基地建设项目（6.5亿元）、研发及品质检验中心建设项目（0.6亿元）、品牌营销推广项目（8.9亿元）以及补没收司活动资金（3.0亿元）。
1.2财政剖析：高利率动员事迹疾速增进，现金缔造才气强
公司收入事迹高速增进，2020年受疫情打击及线下渠道调解有所放缓。公司2020年收入、归母净利润分别为15.85亿元、6.48亿元，同比增速分别为18.1%、-2.0%，18-20年复合增速分别为206.0%、180.2%。今年年公司收入事迹高增，要紧系公司当期新产品上市以及线下招商效果优越，推动收入疾速增进；2020年受疫情打击及线下渠道调解影响，增速放缓。21Q1收入及归母净利润分别为3.47亿元、1.73亿元。
高单价产品及优越成本管控才气助力保持高毛利率，宣传推广费、股分支付费以及运输费带来净利率颠簸。公司2020年毛利率为76.5%，18年以来毛利率高位保持稳定，主要得益于公司焦点产品单价保持高位程度以及优越的成本管控才气；公司2020年归母净利率为40.9%，红利程度优越，但较2018年降落12.5pct，高红利程度要紧得益于高毛利率以及渠道模式带来的低贩卖费率，比年来归母净利率有所降落，拆分时代费用要紧在于：
1）线上渠道疾速开展带来宣传推广费用增长，2020年宣传推广费用占比收入10.49%，较2018年晋升9.86pct；2）2020年新增股分支付费用1.25亿元，其中贩卖费用中确认7613万，经管费用中确认4871万，分别占比收入4.80%；3）别的，受会计规则调解影响，2020年时代费用中运输仓储费用中运输费计入成本，占比收入1.84%。21Q1公司归母净利率为49.9%，重回高红利程度，要紧在于股分支付费用削减。
现金贮备优越，账期与较低存货周转天数较低，现金缔造才气佳。现金缔造才气方面，17-19年经营举止现金流净额与净利润比重保持在1.0以上程度，整体稳定，阐扬出优越的现金缔造才气，要紧在于：1）应收账款方面，公司线上直营为主结算周期短，线下先款后货账期短；2）接纳以销定采模式，存货控制良性；2020年经营举止现金流净额与归母净利润微降要紧在于线上疾速开展备货周期有所增长所致。休止2020年，公司钱银资金为3.9亿元，现金贮备优越。
得益于疾速的资金周转才气和高红利程度，公司净资产收益率高。公司18-20年ROE均超过95%，高ROE要紧得益于：1）高红利程度；2）快周转，资产周转率高。
2、业务剖析
2.1品类拆分：医疗器械产品与化装品齐驱，产品贩卖密集
公司以敷尔佳品牌为焦点，笼盖医疗器械敷料及化装品平台，产品主打：1）轻中度痤疮、创面愈合及皮肤修复（医疗器械类）；2）敏感肌舒缓保湿（化装品类）。产品范例以敷料、面模贴为主，并向喷雾、水乳霜品类延展，详细以下：
医疗器械与化装品产品结构慢慢平衡，化装品疾速增进，医疗器械产品毛利率占上风。收入方面，公司2020年医疗器械产品收入8.8亿元，同比削减4.10%，占比公司收入55.54%，18-20年复合增速为61.90%，为收入占比最高品类；公司2020年化装品类产品收入7.0亿元，同比增长66.01%，占比公司收入44.46%，18-20年复合增速为332.58%，化装品类目起步较晚，已获得疾速增进。
毛利率方面，2020年医疗器械毛利率为81.93%，较18年晋升3.38pct，18-20年毛利率稳步晋升，要紧在于产品晋级带来均价晋升以及优越的成本管控才气；2020年化装品毛利率为69.66%，较18年降落2.23pct，18-20年毛利率微降，要紧在于公司在各大电商平台加大了要紧产品促销力度，贩卖单价有所降落，拉低毛利率；全体上，医疗器械类产品毛利率占上风。2021Q1公司医疗器械类产品收入2.0亿元，毛利率78.41%；2021Q1公司化装品类产品收入1.5亿元，毛利率74.67%。
销量驱动为主，入场均价微升，医疗器械及化装品产品费用差异较小。销量方面，公司2020年医疗器械产品销量为0.92亿贴/支/瓶，18-20年复合增速为45.99%，医疗化装品品销量为0.71亿贴/支/瓶，18-20年复合增速为253.49%，新品推动及积极线上贩卖政策激动销量高速增进；费用方面，公司2020年医疗器械产品单价为9.56元/贴/支/瓶，18-20年复合增速为10.90%，医疗化装品品销量为9.98元/贴/支/瓶，18-20年复合增速为22.37%。
产品贩卖密集，SKU精简，抢手单品贩卖优越。产品结构方面，休止2021年Q1，公司旗下算计34款产品，其中医疗器械类4款，化装品类30款，产品形状以医用面模贴敷料膜为主，数目占比近一半，水英华乳液慢慢晋升，领有8款产品，整体SKU精简。产品推新节奏方面，当前产品2016年及以前推出2款，18年推出13款，19年推出8款，20年及之后推出11款，18年往后加快推新，平均每一年推出10款新品。
产品贩卖方面，头部单品贩卖密集，医疗器械白膜贩卖稳居第一，20年收入6.0亿元，占比37.71%，推出近5年阐扬亮眼；医疗器械黑膜贩卖居第二，20年收入2.6亿元，占比16.63%，在白膜基础上增长净化成果，推出5年以来阐扬优越；其余分列前五产品分别为胶原蛋白水光修护贴、虾青素传明酸修护贴、积雪草舒缓修护贴，20年收入分别为2.1亿元、1.6亿元、1.4亿元，占比分别为13.41%、10.22%、9.02%；全体上，公司单品贩卖集中，前五大单品贩卖占比超过85%，且当前以面模类产品为主，来日希望延展。
2.2渠道拆分：线下贩卖为主，线上直营疾速开展
公司以线下经销商渠道起身，线上渠道比年来获得疾速开展，详细分为以下四种贩卖模式：
1）线下经销模式，公司凭据不同场景对线下经销商分为三大类进行经管，第一类分级管理经销商，接纳分级经管模式，凭据经销商才气将经销商分为甲、乙、丙三类，要紧面向美容机构、整形机构等终端渠道，经营主体为企业或自然人；第二类为分销同盟体系平台经销商，接纳官方微信公众号平分销同盟平台经管，要紧助力于公司产品的下沉、深度扩展环境趋向，经销商要紧经营主体为自然人，仅可经销公司片面产品，且设立随机配额制度，以免与分级经销商之间产生压价、窜货、抢客等竞争；第三类经销商为实体渠道经销商，要紧面向药店、商超、便当店、CS店等终端渠道贩卖，加强产品线下体验，晋升产品展示服无空间。
2）线上直销模式，公司在天猫（18年6月开店，下同）、小红书（18年8月）、考拉海购（20年4月）、京东（20年5月）、微信小法式（20年5月）、微店（20年6月）、抖音（20年8月）、快手（21年4月）、拼多多（21年6月）九大B2C平台设立直营店铺，面向C端进行贩卖。
3）线上经销模式，公司线上经销商要紧在淘宝、京东、唯品会等大型平台自立开设店铺运营，接纳买断式贩卖模式。
4）线上代销模式，公司与阿里健康大药房、天猫超市、京东平台签订购销和谈，平台获得代销分红佣金。
线下经销渠道仍占有主导职位，线上自营疾速开展。分渠道收入阐扬来看：1）公司2020年线下经销渠道实现收入11.2亿元，占比收入71%，是公司收入占比最高渠道，18-20年复合增速达85%；2）公司2020年线上直营渠道实现收入4.0亿元，占比收入25%，18-20年复合增速达429%，是公司增速最高的渠道，2018年6月天猫旗舰店开店以来，线上疾速增进；3）公司2020年线上代销渠道实现收入71.3万元，占比收入0.04%，是公司在2020年积极营销的计谋背景下新开拓的渠道；4）公司2020年线上经销渠道实现收入0.64亿元，占比收入4.07%，18-20年复合增速达46%，自与淘宝、京东、唯品会建立同盟干系以来，收入保持疾速增进。
分渠道毛利率来看：1）2020年线下经销渠道毛利率为73.5%，较18年降落4.1pct，要紧受低毛利化装品类目占比大幅晋升影响；2）2020年公司线上直营渠道毛利率为85.1%，较18年降落5.1pct，除产品结构影响外，公司今年加上线下推广力度，开展较多促销拉新等举止影响毛利率；3）2020年公司线上经销渠道毛利率为75.2%，根基保持稳定，略高于线下经销渠道毛利率程度。（汇报来源：来日智库）
产品高更加率，经销商领有丰重利润空间，渠道费用体系稳定。以2020年各介入方价格体系看公司代价链拆分：1）公司医疗器械类产品成本价为8.6元/盒，化装品产品成本价为13.5元/盒（瓶支），平均成本价为10.9元/盒（瓶支）；2）公司线下经销价为41.5元/盒，线上经销价为40.2元/盒（瓶支），线上代销价为69.5元/盒（瓶支）；3）公司直营费用为70.4元/盒（瓶支），凭据天猫旗舰店及盒马超市线上费用，白膜费用99-138元/盒不等；全体来看，公司产品更加率较高，经销商领有丰厚的利润空间。
参考2018-2020年各介入方费用颠簸环境来看：1）20年平均成本价较18年晋升2.5元/盒（瓶支），主要在于运费从贩卖费用计入成本，同时化装品类目推出高成本新品；2）20年线上、线下经销费用较18年分别晋升3.4元/盒（瓶支）、4.4元/盒（瓶支），要紧转移成本上行压力；3）20年直营费用较18年降落28.3元/盒（瓶支），要紧受促销、拉新举止影响；总体来看，公司成本费用以及渠道费用保持安稳，直营终端费用有所降落。
2.3早期产品对外购买制品为主，来日自产比例希望晋升
早期产品以外购买制品为主，换股回收后转为自产。公司产品早期以外购制品为主，哈三联旗下子公司北星药业为要紧提供商，2020年占比达96.9%，2021年2月公司实现换股回收后将实现自产，第二大提供商为暨源生物，要紧购买重组胶原卵白面模贴制品，2020年占比达3.1%。公司购销率较高，合理展望需求，以销定产控制存货，2020年产品平均购销率为92%，其中医疗器械类产品98%，化装品类产品84%。
3、行业剖析
3.1职业皮肤看护为皮肤看护紧张分支，医用敷料产品为职业度最高的类目
职业皮肤看护为皮肤看护紧张分支，依据产品形状及监管体系可细分为不同范例。凭据Frost&Sullivan对中国皮肤看护环境趋向分别，中国皮肤看护环境趋向分为基础皮肤看护环境趋向及专业皮肤看护环境趋向，职业皮肤环境趋向凭据产品形状及监管体系领有两种分别范例：1）凭据产品形状可分为敷料贴及贴片产品及非敷料贴片类产品，前者通俗明白成面模贴及面部敷料形式，后者包括水乳膏霜英华等产品形状；2）凭据监管种别可分为医疗器械类敷料产品及妆字号或特字号（美白淡斑为主）成果性护肤品，前者需求满足GMP制造规范，产品成分更简单，答应门槛更高，后者对制造线、成分以及审批门槛要求更低。
医疗器械类敷料产品领有明白适合局限或预期用途，产品成分简单，透明质酸钠及胶原卵白成为2、3类证合流成分：
从产品用途来看，医疗器械类敷料产品不同经管范例说明明白用途：1）三类证产品可用于必然深度（创面深度不超过真皮层）、表面积（单光斑扫描面积不超过20毫米*20毫米）的激光光子术后创面修复以及缓和皮肤过敏疑问；2）二类证产品适用于轻中度炎症痤疮医治、痤疮愈后早期色素沉着及浅性疤痕医治、减轻激光光子术后疤痕或皮肤过敏疑问、创面愈合期减轻色素沉着等用途；3）一类证产品要紧为闭合性皮肤物理降温，为医用冷敷贴。
在现实应用场景中，医美及疑问皮肤看护平台应用宽泛：1）医美方面，轻医美项目如水光针、微针、激光、光子、热玛吉等项目术后可能惹起皮肤灼热红肿、毁坏皮肤屏蔽惹起皮肤过敏炎症以及形成浅层针口等疑问，普通短期内不保举应用妆字号产品，往往应用医疗器械敷料贴辅助创面愈合、修复皮肤屏蔽、实现物理降温等，是术后项目的重点看护产品；2）疑问皮肤看护方面，以痘痘肌为例，进行刷酸等治疗时，往往需合营具有械字号产品进行辅助医治，而敏感肌用户进行皮肤屏蔽修复过程当中，械字号产品可满足其需求。
从产品成分及漫衍看，休止20H1，凭据标点医药统计，医疗器械类敷料贴/冷敷贴产品算计467款，其中第二类与第三类医疗产品算计48款，占比产品总数仅12%，35款产品成分以透明质酸钠及胶原卵白为主，占比产品总数的73%。
成果性护肤品以特定成分宣传到达特定护肤用途，职业医疗器械类产品可依靠产品上风进行化装品产品延展。成果性护肤品泛指产品中增长特别比例的某单成分从而到达美白祛斑、抗衰、修复皮肤屏蔽、祛痘等特定成果的皮肤看护产品，包括领有医研共创背景的皮肤学护肤品以及强成果性护肤品。比年来，领有医疗器械敷料产品的品牌凭借产品上风纷纷结构妆字号产品进来成果性护肤品赛道，相沿械字号产品成分及严格制造规范占有一席之地，同时向水乳膏霜及英华类产品延展。
3.2贴片类职业皮肤看护环境趋向疾速增进，细腻护肤推动来日开展
职业皮肤看护环境趋向范围大概265亿元，其中贴片类职业皮肤看护环境趋向范围超过66亿元，16-20年复合增速为36%。凭据Frost&Sullivan统计数据，比年来国内医疗器械类敷料环境趋向处于开展起步期，保持三位数高速增进，贴片类职业皮肤看护环境趋向景气宇高于非贴片类职业皮肤看护环境趋向，详细而言：
1）职业皮肤看护环境趋向景气宇高于基础皮肤看护环境趋向。凭据Frost&Sullivan数据，2020年职业皮肤环境趋向范围达265亿元，占皮肤看护环境趋向范围大概10%，16-20年复合增速大概30%，同期基础皮肤看护环境趋向复合增速仅14%，职业皮肤看护环境趋向远高于基础皮肤看护环境趋向景气宇。
2）医疗器械敷料环境趋向景气宇高于成果性看护品环境趋向。凭据Frost&Sullivan数据，2020年医疗器械敷料类环境趋向范围达42亿元，占比职业皮肤环境趋向范围16%，16-20年复合增速高达106%，要紧在于医疗器械类产品比年受医疗美容及疑问皮肤职业养护诉求晋升等驱动进来疾速开展阶段；2020年成果性皮肤看护环境趋向范围为223亿元，占比职业皮肤市场范围84%，16-20年复合增速达26%，景气宇低于医疗器械类敷料环境趋向。
3）贴片式职业皮肤看护环境趋向景气宇略高于非贴片式职业皮肤看护环境趋向。凭据Frost&Sullivan数据，2020年贴片式职业皮肤看护环境趋向范围达66亿元，占比职业皮肤环境趋向范围的25%，16-20年复合增速达36%，其中医疗器械敷料贴环境趋向范围为33亿元，占比大概50%，16-20年复合增速高达104%，受益于医疗器械类产品需求发作高于整体景气宇；2020年非贴片式职业皮肤看护环境趋向范围达199亿元，占比职业皮肤环境趋向范围75%，16-20年复合增速达29%，其中医疗器械类非敷料贴类环境趋向范围为9亿元，成果性非贴片类产品占合流；整体而言，贴片式职业皮肤看护环境趋向景气宇略占上风。
我们预计2025年贴片式职业皮肤看护环境趋向范围可达220-285亿元，具有较大开展空间。我们认为，贴片式职业皮肤看护环境趋向范围为目标人群乘以人均年花费量乘以单元费用，各个参数假定中：
1）人群基数，敷料贴及贴片式产品的目标人群包括暗疮性皮肤用户（痘痘肌、痤疮等）、敏感性皮肤用户等疑问皮肤用户以及细腻护肤无彰着皮肤疑问用户。凭据《中国痤疮医治指南（今年年订正版）》数据，中国人群痤疮发病率为8.1%，青少年发病率更高，假定发患者群中有45%的用户将选定敷料贴及贴片式面模辅助看护皮肤，则暗疮性皮肤用户基数为5146万人；跟据《中国皮肤性病学杂志（第31卷第1期）》统计，20-59岁女性敏感肌发病率为11%，中性及达观假定下选定敷料贴及职业贴片品牌概率分别为70%以及85%，则对应的用户分别3100万与3765万；不考虑普通用户细腻护肤需求，则中性及达观假定下人群基数分别为8346万与8911万人。
2）人均花费量：随同用户对职业性品牌需求晋升以及自己疑问肌肤对特定品牌忠诚度提升，中性及达观假定下年均花费量分别为20贴与24贴。
3）终端费用：参考标点医药数据（环境趋向范围/花费贴数目），今年年医疗器械类敷料贴产品均价为14.7元/片，职业护肤贴产品由于贩卖渠道更多样化以及进来壁垒相对较低，费用相对便宜；我们假定来日医疗器械类产品均价为14.7元/片，职业护肤贴片产品均价为医疗器械类的80%，费用为11.8元。
4）医疗器械类与职业护肤贴片类产品结构：来日随同细腻护肤需求晋升，我们认为医疗器械类产品花费量占比降晋升，预计医疗器械类产品花费量比重为55%，职业性贴片类产品花费比重为45%。
概括而言，中性展望下2025年中国敷料贴及贴片类职业皮肤看护环境趋向范围为220亿元，20-25年复合增速为27.2%，以销量驱动为主，其中医疗器械类敷料贴环境趋向范围为131亿元，20-25年复合增速为31.7%，职业护肤贴片环境趋向范围为89亿元，20-25年复合增速为22%；达观展望下2025年中国敷料贴及贴片类职业皮肤看护环境趋向范围为285亿元，20-25年复合增速为34.0%，以销量驱动为主，其中医疗器械类敷料贴环境趋向范围为170亿元，20-25年复合增速为38.8%，职业护肤贴片环境趋向范围为116亿元，20-25年复合增速为28.5%。全体而言，来日细分环境趋向增进后劲大。
光电类医美需求及疑问皮肤辅助皮肤看护动员医疗器械敷料环境趋向增进，细腻化护肤理念接续加强推动职业皮肤贴片环境趋向增进，详细而言：
1）光电类医美需求增进带动行业需求向上。医美环境趋向维持高景气宇，凭据Frost&Sullivan数据，2020年中国医疗美容环境趋向范围大概1500亿元，2014-今年年中国医美环境趋向范围保持23%复合增速，2020年受疫情影响线下花费，增速有所放缓；其中非手术类项目环境趋向景气宇更高，2018年我国非手术项目疗程数目为1450万次，14-18年复合增速为26%，略高于行业整体景气宇。水光针、激光、光子、热玛吉等轻医美项目术后可应用医疗器械敷料贴产品辅助创面愈合、皮肤屏蔽修复等，来日伴随轻医美项目高景气宇，医用敷料贴环境趋向希望受益。
2）细腻护肤流行，具有皮肤疑问用户选定职业品牌概率晋升，花费数目希望晋升。伴随化装品行业人群分泌率接续晋升，花费者对产品诉求从普及应用到细腻看护变化，凭据不同皮肤疑问选定职业护肤品牌合乎美妆花费晋级趋向，本质是对产品力更高要求。凭据凭据华经家当钻研及前瞻家当钻研，今年年泰西蓬勃环境趋向成果性化装品渗透率超过60%，中国环境趋向分泌率为17%，而以Frost&Sullivan数据口径，2020年渗透率仅10%。凭据《中国痤疮医治指南（今年年订正版）》及《中国皮肤性病学杂志（第31卷第1期）》,我国适龄敏感肌及暗疮性疑问皮肤用户基数超过1.5亿人，小红书、抖音等新兴内容平台加强用户对皮肤疑问分解，来日随同职业品牌接续夯实产品力，通过新潮营销方法推广放大声量，希望增大用户选定职业品牌护肤概率，增加职业品牌花费数目。
3.3敷尔佳当先行业占有第一，权威生物、创尔生物为其余头部玩家
敷尔佳、权威生物、创尔生物为行业重点玩家。敷尔佳科技2016年推出第一款医用敷料贴产品进来职业皮肤看护环境趋向，并建立敷尔佳品牌，2018年相沿敷尔佳品牌推出旗下妆字号产品，形成概括性品牌矩阵。权威生物2006年推出可立金品牌开始进来职业皮肤看护环境趋向，旗下领有可复美、可丽金、可愈、可痕四大品牌矩阵，涉及医疗器械产品及成果性化装品。创尔生物2004年推出首款医用敷料贴产品，建立创福康品牌，专一于医疗器械类产品，2005年注册创尔美品牌，为职业成果性护肤品品牌，进来行业时间最久。全体而言，创尔生物较早涉足医用敷料环境趋向，权威生物品牌矩阵较为丰富，敷尔佳进来环境趋向较晚作为后起之秀接续追逐。（汇报来源：来日智库）
医用皮肤修复敷料品牌密集度较高，敷尔佳占有第一名置。凭据标点医药数据，今年年医用皮肤修复敷料TOP3品牌份额为51%，其中敷尔佳以37%环境趋向份额遥遥当先，占有第一，创福康、可复美两大品牌以8%份额位居第二；凭据Frost&Sullivan数据，2020年敷尔佳品牌在贴片式职业皮肤看护环境趋向中位居环境趋向第一，环境趋向份额为21%，其中在医疗器械敷料环境趋向中以26%份额位居第一，成果性贴片环境趋向中以17%份额位居第二。尽管两数据存在必然差异，敷尔佳以统统上风当先环境趋向，整体品牌密集度较高。
4、同业相对及来日看点
4.1同业相对：敷尔佳渠道结构两全深度及广度，新媒体营销当先
我们从从产品特色、研发积淀、渠道结构、营销计谋等各个维度对比行业头部品牌商敷尔佳、权威生物、创尔生物等公司，认为敷尔佳早期通过第三方进行产品研发及制造，研发积淀有所短缺，但严选质料提供商且订价中端具有产品竞争力，同时线上线下渠道结构广度及深度当先，新媒体营销灵活，为高市占率及优越的红利性奠定基础，详细而言：
研发维度：敷尔佳早期依靠第三方研发制造，来日希望夯实研发基础
敷尔佳早期研发制造依靠哈三联，质料提供商优质，创尔生物、权威生物、锦波生物以自研自产为主，研发气力更强。敷尔佳早期产品研发制造要紧委托哈三联，研发投入及自研项目贮备有限，2021年2月通过换股回收哈三联旗下为敷尔佳提供产品注册制造的厂商北星药业，实现家当链一体化；创尔生物与权威生物从产品焦点质料胶原卵白到产品制造均以自研自产为主，涉足质料研发大概20年。
从研发职员贮备看，休止21年8月敷尔佳研发职员仅6名，而创尔生物、锦波生物、权威生物分别为51名（休止20H1）、33名（休止19年）、30余名，敷尔佳研发职员贮备较弱。从研发投入来看，2018-今年年敷尔佳、创尔生物、锦波生物研发投入算计分别为91万元、2522万元、2176万元，敷尔佳研发费用投放低于同业。从专利贮备来看，创尔生物领有发现专利13项，关于创福康刊登文献120余篇，权威生物领有以“类人胶原卵白”为基础的发现专利19项，发表科研论文200余篇（其中SCI收录118篇），敷尔佳暂无发现专利贮备。
敷尔佳精选焦点质料提供商保证产品品格，来日将通过外部高校同盟、加强研发团队建设等路径晋升研发气力。尽管敷尔佳早期研发制造依靠外部，但其焦点质料提供商质料商气力突出，包括华熙生物、暨源生物等优质厂商。来日，敷尔佳将晋升研发气力，主要通过：1）与外部科研机构或高校同盟，赋能产品研发，包括实现同盟研发实现III类医疗器械及成果性护肤品的研发；2）凭据业务开展需求接续扩充研发部队。
产品维度：敷尔佳以透明质酸钠为焦点质料结构医疗器械2类及化装品产品，中端定位突出性价比
从产品成分来看，敷尔佳以透明质酸钠为焦点成分，权威生物、创尔生物以胶原卵白为主，成果性化装品产品均丰富成分增长卖点：1）敷尔佳医疗器械类产品以透明质酸钠为焦点成分，成果性化装品同时涉足重组胶原卵白（暨源生物同盟）、虾青素、传明酸、积雪草等成分，形成不同主打成分的爆款产品；2）创尔生物医疗器械产品以自然提取的胶原卵白（牛提取）为焦点成分，成果性化装品主打自然活性胶原卵白外，增长积雪草（舒敏）、光果甘草（透亮）、维生素E（透亮）、角鲨烷（舒敏）等成分，增长产品卖点；3）权威生物医疗器械类产品以类人源重组胶原卵白为主，亦涉足透明质酸钠成分，其成果性化装品保持胶原与透明质酸钠成分外，亦涉足积雪草、熊果苷、烟酰胺、肽类等多种成分。
从产品成果看，各品牌商定位差异化不显赫，仅创尔具有三类证产品：1）敷尔佳医疗器械类产品以2类敷料贴为主，适合于轻中度痤疮创面愈合、光子激光辅助医治，成果性化装品主打舒敏修复、痘痘肌修复、透亮肤色等成果；2）创尔生物医疗器械类产品以2类、3类敷料贴为主，可用于必然深度及表面积的创面修复，亦可满足轻中度痤疮创面愈合、光子激光术后辅助医治等诉求，成果性化装品主打舒缓修复、维稳祛痘、补水保湿等成果；3）权威生物医疗器械产品以2类敷料贴为主，适合于轻中度痤疮创面愈合、光子激光辅助医治，成果性化装品主打舒缓修复、净痘清颜、赋能紧致、提亮肤色。
从产品贩卖来看，敷尔佳敷料贴及贴片、膜类产品范例占比最高，医疗器械类产品占比当先，毛利率居中：1）敷尔佳今年年医疗器械产品及护肤品收入分别为9.2亿元、4.2亿元，医疗器械类产品占比达68%，高于创尔生物及锦波生物，两者毛利率分别为79.7%、71.0%，毛利率程度居中，其中敷料贴及贴单方面模占比高达96%，高于创尔生物及锦波生物，展示出其余产品范例产品开展空间；2）创尔生物今年年医疗器械产品及护肤品收入分别为1.7亿元、1.1亿元，医疗器械占比62%，两者毛利率分别为85.2%、87.6%，毛利率当先同业，其中敷料贴及贴单方面模占比达91%，产品结构较为单纯；3）锦波生物今年年医疗器械产品及护肤品收入分别为0.9亿元、0.4亿元，毛利率分别为70.1%、81.5%，其中敷料贴及贴单方面模占比为53%，其余范例产品贩卖优越。
从产品订价看，敷尔佳订价中端阐扬出较高性价比，为爆款打造奠定基础。我们通过天猫旗舰店相对各品牌相似产品定位产品：1）医疗器械2类产品方面，权威生物旗下可复美胶原敷料贴产品定位高端，线上单片费用超过35元/片（贴），创尔生物旗下创福康胶原敷料贴产品订价25元-30元/片（贴），而敷尔佳透明质酸钠敷料贴产品订价大概20元/片，为头部厂商中性价比最高品牌；2）成果性化装品面模产品中，权威生物旗下可丽金胶原修复贴、创尔美胶原修复蓝膜以及敷尔佳胶原修复贴单价差异不大，但可丽金需购买更高数目。整体而言，敷尔佳在头部玩家中产品订价中端，概括性价比有必然上风。
渠道维度：线下渠道结构兼具广度与深度，线上多平台发力后来者居上
敷尔佳线下渠道占比高，多范例终端广结构，渠道笼盖度深。从线下终端渠道结构来看，1）敷尔佳接纳三级经销商笼盖终端，其平分级经管经销商笼盖美容整形等机构，分销联盟经销商直接对接C端加深线下笼盖深度，实体经销商笼盖传统药店、商超、CS等渠道，实现线下多渠道深度笼盖；2）创尔生物通过经销商及配送商笼盖以病院药房为主的终端机构，休止2020H1创尔生物旗下胶原贴敷料产品笼盖702家公立病院，81家民营病院，94家药房，天下百强病院笼盖率近50%，具有较深职业渠道积淀；3）权威生物线下笼盖病院药房等职业渠道及品牌店等大众化渠道，凭据亿邦能源网，休止2021年1月，旗下各品牌笼盖3500余家公立病院、民营病院以及医美机构；4）锦波生物通过经销商及配送商笼盖病院药房以及美容机构，线下渠道较为单纯。
从线下渠道收入及占比来看，今年年敷尔佳、创尔生物、锦波生物医疗器械敷料贴及生物护肤品线下渠道收入分别为10.3亿元、1.3亿元、1.2亿元，线下占比分别达77%、44%、87%，敷尔佳线下敷料贴及护肤品占相对高。整体而言，敷尔佳线下渠道结构广度及深度当先，线下占相对高，创尔生物与锦波生物线下渠道以病院医美机构药店等职业渠道为主，创尔在百强病院中笼盖率高彰显职业渠道积淀。
敷尔佳线下单个经销商交易范围100万以上占比晋升，经销商整体气力加强。一方面，2018-2020年公司线下经销商年交易范围超过100万的经销收入总范围分别为3.3亿元、8.4亿元、9.8亿元，占比公司线下经销商收入范围的64%、76%、82%，线下范围以上经销商范围体量接续增大，整体气力加强。另一方面，受益于品牌优越推广，今年年公司线下新增经销商昔时交易范围达5.0亿元，退出经销商上年经销商范围达0.7亿元，2020年受经销商调解及疫情影响，昔时新增经销商交易范围1.4亿元，退出经销商上年交易范围1.9亿元，线下经销以内生增进为主，慢慢实现动静平均。
敷尔佳线上起步较晚，多平台广结构，自营为主，后来者居上。从线上渠道结构来看：
1）敷尔佳2018年开始结构线上渠道，以自营为主，涉足天猫、小红书、京东、微信、抖音等多个平台，同时涉足淘宝、唯品会京东等经销以及阿里大健康等代销渠道，整体线上自营占线上比重高达86%，抖音小红书等新兴平台均有涉足；
2）创尔生物2014年开始结构线上渠道，以自营为主，涉足天猫、京东、抖音等平台；
3）权威生物2014年开始结构线上渠道，涉足天猫、京东、抖音等平台；
4）锦波生去世装品产品线上以自营为主，医疗器械敷料贴产品通过经销商笼盖为主，整体线上结构较为初期。从线上贩卖来看，凭据今年年财政数据，敷尔佳、创尔生物、锦波生物医疗器械敷料贴及生物护肤品线下渠道收入分别为3.1元、1.7亿元、0.2亿元（其中医疗器械类产品未独自拆分收入），根据2020年10月-2021年9月淘数据，敷尔佳、可复美、创福康、创尔美、可丽金品牌旗舰店GMV分别为7.6亿元、5.2亿元、2.0亿元、0.9亿元、0.6亿元，敷尔佳保持领先。
头部厂商渠道利润均较为丰厚，为扩大C端触达疾速开展奠定基础。凭据各公司招股书消息，今年年敷尔佳、创尔生物、锦波生物医疗器械敷料贴产品成本价分别为1.9元/贴、1.4元/贴、1.6元/贴；概括出厂价分别为9.5元/贴、10.6元/贴、9.7元/贴，以概括出厂价/成本价，更加率分别为5.0、7.4、6.1，整体而言，各品牌均为渠道留有较重利润空间。（汇报来源：来日智库）
营销维度：敷尔佳擅长借助明星达人放大声量，新媒体结构当先
敷尔佳宣传推广费用较高，受益于渠道结构及线上高投放效率，整体贩卖费率较低。根据今年年财政数据，敷尔佳、创尔生物、锦波生物贩卖费用分别为1.2亿元、1.4亿元、0.4亿元，占比收入分别为8.6%、44.7%、27.6%，敷尔佳整体贩卖费率显赫低于同业。分拆费用明细，今年年敷尔佳、创尔生物、锦波生物贩卖费用中宣传推广服无费分别为0.7亿元、1.1亿元、0.1亿元，占比收入分别为5.2%、35.0%、8.8%，若单看线上推广服无费用/线上收入目标，敷尔佳、创尔生物、锦波生物线上推广费率分别为14.2%、27.4%、24.7%，敷尔佳较低的贩卖费率一方面由于线上渠道占相对低，营销投放费用较低，另一方面由于高效的线上推广效率带来较低的线上推广费率。
今年年以来敷尔佳借助明星及网红达人接续放大品牌声量。敷尔佳充裕行使明星代言及网红达人推广效应，详细而言：1）今年年、2020年先后邀请带货达人李佳琦、薇娅推荐敷尔佳面模，其中李佳琦仅用一晚售出25万张面模，实现优越战绩；2）今年年、2020年先后延聘袁姗姗、邓伦成为品牌代言人，其中19年9月与袁姗姗开启“万物皆可贴”营销举止，邀请超过300位微博达人配合种草，通过14天内容运营与消息流广告宣传，为品牌带来3亿阅读量及6.2万社群谈论，影响超3000万用户心智；3）2020年黄圣依等明星在小红书为敷尔佳面模发声，进一步扩大品牌声量。
较早结构新媒体，敷尔佳在微博、小红书等内容平台当先。凭据上海感营征询，早在今年年，敷尔佳断定“医用敷料”产品定位后开始涉足小红书，探求达人保举400余次，发布5000篇口碑保举，随后扩大局限至微博、抖音等内容营销平台。凭据微博、小红书、抖音平台各品牌官方运营账号，尽管敷尔佳运营官方账号时间未表现先发上风，但在粉丝数目积淀方面当先同业，其中微博、小红书积淀粉丝数目分别为34.4万、11.3万，领先其余竞争品牌，抖音粉丝数目为9.2万，仅次于可丽金。
概括财政阐扬：敷尔佳收入利润体量当先，利润率远高于同业
从营收及归母净利润看，敷尔佳当先同业。敷尔佳2020年收入、归母净利润分别为15.85亿元、6.48亿元，18-20年复合增速分别为206.0%、180.2%；创尔生物2020年收入、归母净利润分别为3.03亿元、0.92亿元，18-20年复合增速分别为19.0%、17.2%，锦波生物2020年收入、归母净利润分别为1.63亿元、0.32亿元，18-20年复合增速分别为12.2%、-14.7%。
从红利程度看，敷尔佳以低费用带领有同业当先的红利程度。2020年敷尔佳、创尔生物、锦波生物归母净利率分别为40.9%、30.5%、19.8%，整体红利程度较高，敷尔佳当先，要紧得益于较低的时代费用率：1）2020年敷尔佳、创尔生物、锦波生物毛利率分别为76.5%、82.5%、80.0%，由于产品订价及委托第三方制造等成分影响敷尔佳毛利率低于同业可比公司；2）2020年敷尔佳、创尔生物、锦波生物贩卖费率分别为16.8%、37.8%、23.3%，得益于低费用渠道较高占等到高效营销投放，敷尔佳贩卖非费率远低于同业；2020年敷尔佳、创尔生物、锦波生物经管费率分别为4.2%、6.3%、20.4%，得益于规模效应敷尔佳经管费率低于同业。
从ROE程度看，敷尔佳受益于高净利率及快周转当先同业。2020年敷尔佳、创尔生物、锦波生物ROE分别为98.7%、41.0%、10.9%，敷尔佳ROE当先同业，一方面得益于高红利程度，另一方面得益于高效资产周转效率，2020年敷尔佳、创尔生物、锦波生物总资产周转率分别为1.55次、1.06次、0.37次。
4.2来日看点：线上开展空间广阔，加大新品推动希望带来新增量
线上渠道开展合法势头，增进空间广阔。敷尔佳2018年开始发力线上渠道，今年年加大对新营销渠道投放，实现疾速增进。休止2020年，公司线上收入占比仅29.1%，化妆品公司水羊股分、贝泰妮、珀莱雅、丸美股分、上海家化同期线上占比分别为90%、82%、70%、54%、42%；凭据公司募集资金用途，公司将决策投入线上平台服无推广费4.1亿元用于开展以天猫为主的线上自营平台，来日线上希望连续保持疾速增进。
加大新品开辟力度，抢手爆品希望动员新增进。公司具有优越的爆款产品打造才气，2016年推出首款医用透明质酸钠敷料（白膜）年贩卖超过6亿元，2018年-今年年先后推出胶原卵白水光面模、虾青素传明酸面模、积雪草面模成为爆品，年贩卖均超过1亿元。来日，公司将致力于推出重组3型人源胶原卵白3类医疗器械产品，要紧针对皮肤创面修复，同时积极研发防晒类产品、修复皮肤屏蔽类面模产品以及以维生素为要紧成分的舒缓修复类水乳类产品。公司依靠优越的营销运营才气以及现有渠道上风，希望打造新爆款产品拉动整体增进。
